聯準會溫和出手 資金迅速轉向

上週市場為兩大爆炸性事件而忐忑不安，結果爆出來的都是煙花。聯準會用鴿派的姿態和溫和的語言來表述升息的可能性，蘇格蘭選民向獨立公投說No。事件過後，全球債市鬆了一口氣，股市衝上高位，美元表現亮麗，帶動石油、黃金價格下挫。中國宏觀資料偏弱，但是中國人民銀行隨即注入流動性，兩相權衡之下，大宗商品弱勢中略見希望。歐洲央行第一輪TLTRO超低成本提供流動性，銀行對此反應不佳，不過市場對失望的資料也沒有太大反應。倒是黑田東彥發誓達到2%通膨水準的言論有聽眾，日元對美元貶過109。上週美股、美債、美元齊聲唱好，反映資金重回增加槓杆的過程，不過資金流向聚焦美元區。

上週最大事件，無疑是聯準會關於升息的表示，其說法充滿「矛盾」。首先聯準會繼續使用「在相當一段時間」維持目前利率水準的說法，「相當一段時間」一般理解為6個月左右。接著聯準會一方面調低經濟成長預期，另一方面調高明年底的利率預期。筆者認為，不摘下「相當一段時間」是不希望在停止購債計畫的關鍵期進一步刺激國債市場，但是這個未必影響聯準會升息的決心和時間表。調低成長預期，估計因為聯準會對美國經濟今後幾年的潛在成長能力有所保留。同時加快升息步伐，是因為貨幣當局對工資成長開始擔心。總之，美國升息的發令槍還沒有響，但是各就各位的口令已經發出，筆者擔心明年下半年的升息步伐可能快過市場的預期。

美元進入升息週期，會加速資金流入美元區資產，全球資金走勢逆轉，對高息貨幣、商品價格和新興市場均會構成重大衝擊。這種形勢在去年8月曾經有過一次預演，只是最後伯南克推遲了QE退出的時機，暫時穩定住了這幾個市場，甚至為它們帶來價格反彈。筆者相信，一旦市場意識到聯準會退出初期的動作比想像的更早、更快的時候，市場動盪還會重臨，波幅進一步加大。聯準會政策轉向的另一個犧牲者，應該是海外美元債市。近年以印度為首的一批新興國家和企業，借助美元短債（cheap dollar）大搞建設和併購。現在他們的融資成本甚至融資能力均面臨挑戰，不排除局部爆發債務危機。

本週焦點在美國債市消化聯準會上週的言論。在美國，8月新屋及二手房銷售料較上週略升；耐用品訂單在上月大漲後大幅回落。第二季度GDP成長進一步上方修正至4.5%。9月密西根大學消費信心指數預計略升。在歐洲，9月PMI是焦點，預料較上月有改善，經濟增速估計回升到1%左右。德國IFO繼續處於弱勢，不過下降幅度縮小。在亞洲，中國的滙豐PMI速報最受關注，估計趨穩。（轉載自陶冬博客，以上觀點僅為個人對市場的看法，並非任何投資勸誘或建議。）◇