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市場動盪有增 聯準會政策未改

文/陶冬(瑞士信貸董事總經理)
上週美、歐、中市場各有震盪的理由,也分別震盪了,相對比較穩定的股市居然是飽受希臘危機困擾的歐洲,是可謂世事無常。希臘債務危機醞釀已久,債權人三巨頭與希臘的談判久拖無果,雙方在核心改革問題上寸土不讓,比誰先眨眼的遊戲差不多玩到車毀人亡的地步了,不過市場對此卻異常地平靜,德國股市大升、希臘股市大升、其他歐洲重債國國債利率也大致不受影響,資金似乎認定船到橋頭自然直。反而美國市場擔心聯準會利率上揚、資金成本增加,股市、債市雙雙回落。中國股市最倒楣,既沒有希臘問題也沒有升息憂慮,卻跌得鼻青臉腫,皆因當局「不經意的去槓桿」,帶來短期利率抽升、傘型配資樹倒猢猻散,造成7年來最大的下跌,逼迫監管很刻意地釋放利多消息。相對於股市債市,石油、大宗商品和黃金價格的波動較小,但是全球範圍內風險意識在上升。

筆者今年曾數次警告,金融資產價格波幅會升高,因為央行政策分道揚鑣、資金避險意識過低。過去一個月的市場表現,讓筆者不幸言中。筆者認為全世界央行都沒有將風險放大、觸發系統風險的意願和勇氣,政策上(起碼在言語上)做出安撫,應該是正常的條件反射,而這次發生的幾件事情成敗,皆取決於政策決策人的一念,因此筆者認為暫時看不到雷曼式危機重臨的跡象。但是同時必須看到,除了美國有些小進步外,各國在結構性改革上未見寸進,QE所製造出的寬鬆環境已現強弩之末,通縮擔心大體化解,各自的隱憂重新顯現,所以政策變數不約而同地上升,由此帶來的市場風險也在上升。由於市場將政策保證視為常態,一旦政策出現轉向,調整勢必慘烈。美國國債、中國股市,其實就是對過去無視風險的一次懲罰性調整。不過此時此刻,筆者相信市場波幅增加,並不意味著系統性風險重臨,因為目前的市場調整仍在當局掌控之中,符合當局通過小而強烈的調整來消弭過度槓桿、警示風險的目的。

美國聯準會公開市場委員會兩位擁有投票權的成員,在上週分別表示自己預計今年會有兩次升息,給開始鼓噪12月才升息的市場當頭一瓢冷水。強勁的消費資料,進一步打擊了推遲升息陣營的士氣。筆者看來,市場對美國聯準會升息的意願和決心,有著頑強的偏見,執著地認為目前貨幣當局升息的條件並不成熟。的確,聯準會的政策舉動受到經濟資料的強烈影響,受到周邊經濟環境和美元走勢的影響,但是美國經濟已經步出危機是個不爭的現實,聯準會需要有所表示,對當年的緊急措施做出適當的處置。也許美國經濟今天成長並不強勁,部分領域尚存隱患,不過起碼要做做樣子,這是政治的需要,這是對沖中期通膨回升風險的需要。筆者認為聯準會的底線在利率不會大幅持續上漲,觸發經濟探底,但是初始升息時機並非主要考慮,反而及早管理市場預期很重要。筆者仍認為首次升息時間應該在今年秋季,聯準會基金利率上到1.5~2.0%後會有一個觀望期。

本週焦點;毫無疑問在希臘債務違約的處置上,週二是希臘償還IMF債務的最後大限。在美國,習勒房價指數預料上升,消費信心進一步改善。ISM預計進一步提速。5月非農就業預料增加220K,維持就業市場穩步中速改善的態勢。歐元區,商業環境指數料持平,HICP通膨速報估計物價升溫;各國PMI偏軟。英國第一季度GDP成長稍有上方修正。在亞太區,日本新屋建設估計略加速。中國PMI指數應該進一步小有改善。(轉載自陶冬博客,以上為個人觀點,並非投資建議或勸誘。)◇